“雄安行情”是否會超越“自貿區行情”

陳樂天 中銀國際證券策略首席分析師
 

今天的內容分為三個部分：雄安新區的發展節奏，雄安新區的相關產業鏈，雄安新區與自貿區比較。

第一，雄安新區的發展節奏。首先是功能定位。京津冀三地的定位涉及功能定位和產業分工問題，其中在河北省這一塊第三條新型城鎮化與城鄉統籌示范區，與雄安區的建設相關，會影響我們之后的投資。其次是經濟發展差距。從京津冀三地的人均 GDP 差距來看，我們可以看到天津和北京人均 GDP 大約都是 11 萬元左右，大約是河北的 3 倍。而雄安新區的人均 GDP 是河北的 1/2，也就是說天津北京人均 GDP 是雄安新區的將近 6 倍，差距很大。故建設雄安新區是為了拉動河北發展，縮小京津冀差距。三是從戰略雄心來看。雄安新區的“千年大計”，第一點是構建新格局，即提升河北，實現三地分工，協同發展。第二點是總書記新提出的新發展理念，我們的理解主要是針對城市發展這一塊的，包括跳出舊城建新城，設定高標準、高起點等。第三點是改革開放新地標，成為深圳帶動珠三角，浦東帶動長三角之后的又一典范，通過建設雄安新區帶動京津冀成為新的經濟增長極。雄安新區的“七個任務”則會涉及對雄安新區產業鏈的投資，關注建設綠色智慧新城、打造優美生態環境、打造綠色交通體系這三點。擴大全方位對外開放這一點我們從官方媒體看到的消息目前還較少，但由于對外開放對拉動經濟增長的重要性，我們建議后續需要重點關注，是否有可能會在雄安新區建設類似自貿區的相關安排。發展雄安新區需要有戰略雄心和歷史耐心。最后是歷史耐心。歷史耐心方面我們可以這樣理解，京津冀協同規劃制定到 2030 年，中間大約有 15 年的時間，而深圳特區和浦東新區自成立到成型也都大致花了 10 年的時間，所以我們認為，雄安新區的建成也需要一定的時間。由于當前經濟發展水平較以往高了很多，所以雄安新區建成雛形可能用不到 10 年這么久，但 5 年左右應該還是需要的，故歷史耐心很重要。投資方面，短期的風險偏好對市場有影響，但長期看還是要關注產業發展的重點。

14目前從國家發改委公布的情況了解，雄安新區的規劃包括四個方面，包括雄安新區總體規劃、起步區控制性規劃、啟動區控制性詳細規劃、白洋淀生態環境治理和保護規劃。最后一點對大家的投資比較重要，像白洋淀的污水治理，環保這一塊的個股需要重點關注。
 

第二，雄安新區的相關產業鏈。我們梳理后分為兩大部分，傳統基礎設施和新基礎設施。傳統基礎設施包括道路建設、管網建設、電力設施、通信設施。涉及的行業包括鋼鐵、水泥、管材、建筑、工程機械等。其中對房地產的分歧較大。從目前的情況來看，雄安新區炒房不現實，雄安新區的住房可能會借鑒新加坡采取公租房的模式，但雄安新區的戰略地位是以其為中心帶動周邊發展，故周邊地區的房地產會受積極帶動，比如廊坊、保定等地，故對房地產板塊的股票不能掉以輕心。新基礎設施方面包括生態環境、高效交通和智慧城市。生態環境方面重點關注白洋淀環境保護，與白洋淀污水處理相關的內容，標的包括先河環保、啟迪桑德和碧水源等。高效交通方面關注軌道交通以及機場和港口等，因為七大任務中有提到對外開放，標的包括中國中車、唐山港、天津港等。智慧城市領域，后面計算機的吳老師會重點分析，相關標的包括：中興通訊、易華錄、數字政通等。雄安新區個股，我們建議重點關注“十二羅漢”：第一，冀東水泥和金隅股份這兩個水泥股，因為水泥股是有區域性的，受益最直接；第二，華夏幸福和相關的房地產上市公司，例如華夏幸福在雄安新區及附近囤了很多地，雖然雄安新區本身不是靠房地產模式帶動發展，但其周邊少不了房地產的作用。此外基建方面推薦河鋼股份、東方園林、建15投能源等；水務和環保方面推薦首創股份、碧水源和先河環保；智慧城市關注數字政通、超屯軟件、中興通訊。圖騰。

第三，雄安新區行情與自貿區行情比較。自貿區形成過程中的事件發展如下：3 月底**上海考察，鼓勵建立上海自貿區；3.18上海配合國家部委制定方案；5.14 上海自貿區獲國家層面立項；7.3國務院常務會議原則通過方案；8.27 政治局召開會議強調自貿區重要性；8.22 國務院正式批準設立上海自貿區；9.18 國務院下達總體方案的通知；9.29 上海自貿區正式掛牌成立。自貿區的行情發展如下：7 月初有個小上漲，但是之后進入回調。正式上漲在 7 月底，9月底左右掛牌之前達到高點，掛牌之后行情結束。根據萬得統計，上海自貿區指數從最低點到最高點漲了 173%，相關的個股也基本都是兩倍以上的漲幅。從表面來看，自貿區行情與事件本身垂直相關，但是需要關注背后的變化。我們統計了 2010 年至今的上海自貿區指數的 PB 值，可以看到它均值在 3.5 左右。在自貿區行情啟動之前，自貿區指數估值遠遠低于它的平均估值。個股層面，我們也可以看到基本所有個股行情啟動之前的估值都遠低于平均估值。故自貿區行情的核心是低估值。宏觀環境層面來看：第一點，工業增加值從 2013 年7 月開始有 4 個月的上升，經濟出現了一個小反彈，對盈利有積極的影響。固定資產投資增速也是出現小反彈。第二點，2013 年上半年出現錢荒，錢荒結束后從 6 月份開始利率降到了比較低的水平，有利于市場的表現。所以總的來看，自貿區行情并不僅僅是一個事件的原因，事件只是一個催化劑，要關注估值水平，如果是一個高估板塊，雖然事件能短期提升風險偏好，但行情能走多遠要打折扣。同時如果當時宏觀經濟環境不支持市場上漲，那么行情也很難持續上漲。所以我們認為自貿區行情方面，宏觀環境變化和估值是核心。此外，3 月底開始出現自貿區的事件后，市場波瀾不驚，說明事件出現之初市場并不重視，相關個股也沒有明顯變化，此時是可以參與投資的。隨后從 7 月開始連續上漲 3 個月，市場看好，出現 173%的增長，這說明除了宏觀層面因素，市場預期也很重要，開始大家不重視，所以后來行情會出現超預期。那么現在雄安新區板塊所有個股都上漲，大家都買不進去，那么第一方面，從交易的角度來講，這個行情還能不能持續，能持續多久，開板后還是否有投資者愿意高價買入，都需要考慮，我們認為行情會打折扣。第二個方面，從估值角度來講，我們梳理了2010 年以來雄安新區指數估值，平均估值在 3.5 倍左右，而現在整個板塊估值在 5 倍以上，比合理估值高了 60%到 70%左右。幾支直接相關的個股，當前估值也大部分處于高估水平。所以從估值上來說，雄安新區板塊能否持續也要打折扣。宏觀層面，3 月份 PMI 價格指數比 2 月份明顯下降，說明供求關系見頂回落。2 月份 PPI 見頂后會進入周期性下行，可能會持續到明年底甚至后年。所以我們判斷，最快今年年底，最慢明年上半年，PPI 一定會同比轉負，價格水平會出現將近十個百分點以上的下降。去年 GDP 只有 0.1 個百分點的變化，所以利潤增速是靠價格推動的，如果價格水平見頂回落，那么意味著盈利也要見頂回落。所以從庫存周期來看，價格見頂回落，意味著企業名義需求增速見頂。今年 1-2 月份，工業企業收入累計同比創歷史新17高，利潤累計增速達 31.5%，收入增速也創新高，但我們判斷最快 3月份收入增速就會下降。一旦收入增速下降，那么企業在 2 月份就是最后主動補庫存，被動補庫存方面我們預計會持續到二季度末，三季度開始隨著投資各項增速的下降，企業會面臨主動去庫存，那個時候，價格、收入增速、盈利增速都會出現明顯下降。盈利的變化今年 1-2月份是 2014 年以來最高水平，但是我們判斷，還可能也是未來兩到三年的最高水平。這與 2000 年類似，PPI 在 99 年出現探底回升，到2000 年上半年基本見頂，之后出現長期下行，盈利增速也是一樣的，在 2000 年上半年之后長期下行，一直到 2002 年上半年才出現周期性好轉，所以我們認為今年的利潤增速也是一樣的。從盈利角度，對整個市場是不利的。此外，我們判斷今年上半年利率上升，14 年以來整個利率的變化與庫存周期相關，14-15 年去庫存時，利率水平一直在下降。16 年上半年到 8 月份的時候庫存周期基本見底的時候，利率也見底。去年 8 月份到現在，進入主動補庫存之后，利率上升。往后看三個月，經濟進入被動補庫存，經濟復蘇動力減弱，但會保持平穩態勢不會大幅下滑，為利率上升提供基礎。同時金融去杠桿政策還沒有結束，所以我們判斷未來三個月利率還會上升。盈利下行，利率上升，我們判斷這對雄安新區行情的持續是不利的。綜合估值、宏觀環境、利率變化，雄安新區行情很難出現像 13 年自貿區那樣的漲幅，建議投資者謹慎對待。TOTEN