“雄安行情”是否會(huì)超越“自貿(mào)區(qū)行情”

陳樂(lè)天 中銀國(guó)際證券策略首席分析師
 

今天的內(nèi)容分為三個(gè)部分：雄安新區(qū)的發(fā)展節(jié)奏，雄安新區(qū)的相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，雄安新區(qū)與自貿(mào)區(qū)比較。

第一，雄安新區(qū)的發(fā)展節(jié)奏。首先是功能定位。京津冀三地的定位涉及功能定位和產(chǎn)業(yè)分工問(wèn)題，其中在河北省這一塊第三條新型城鎮(zhèn)化與城鄉(xiāng)統(tǒng)籌示范區(qū)，與雄安區(qū)的建設(shè)相關(guān)，會(huì)影響我們之后的投資。其次是經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距。從京津冀三地的人均 GDP 差距來(lái)看，我們可以看到天津和北京人均 GDP 大約都是 11 萬(wàn)元左右，大約是河北的 3 倍。而雄安新區(qū)的人均 GDP 是河北的 1/2，也就是說(shuō)天津北京人均 GDP 是雄安新區(qū)的將近 6 倍，差距很大。故建設(shè)雄安新區(qū)是為了拉動(dòng)河北發(fā)展，縮小京津冀差距。三是從戰(zhàn)略雄心來(lái)看。雄安新區(qū)的“千年大計(jì)”，第一點(diǎn)是構(gòu)建新格局，即提升河北，實(shí)現(xiàn)三地分工，協(xié)同發(fā)展。第二點(diǎn)是總書記新提出的新發(fā)展理念，我們的理解主要是針對(duì)城市發(fā)展這一塊的，包括跳出舊城建新城，設(shè)定高標(biāo)準(zhǔn)、高起點(diǎn)等。第三點(diǎn)是改革開(kāi)放新地標(biāo)，成為深圳帶動(dòng)珠三角，浦東帶動(dòng)長(zhǎng)三角之后的又一典范，通過(guò)建設(shè)雄安新區(qū)帶動(dòng)京津冀成為新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)極。雄安新區(qū)的“七個(gè)任務(wù)”則會(huì)涉及對(duì)雄安新區(qū)產(chǎn)業(yè)鏈的投資，關(guān)注建設(shè)綠色智慧新城、打造優(yōu)美生態(tài)環(huán)境、打造綠色交通體系這三點(diǎn)。擴(kuò)大全方位對(duì)外開(kāi)放這一點(diǎn)我們從官方媒體看到的消息目前還較少，但由于對(duì)外開(kāi)放對(duì)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要性，我們建議后續(xù)需要重點(diǎn)關(guān)注，是否有可能會(huì)在雄安新區(qū)建設(shè)類似自貿(mào)區(qū)的相關(guān)安排。發(fā)展雄安新區(qū)需要有戰(zhàn)略雄心和歷史耐心。最后是歷史耐心。歷史耐心方面我們可以這樣理解，京津冀協(xié)同規(guī)劃制定到 2030 年，中間大約有 15 年的時(shí)間，而深圳特區(qū)和浦東新區(qū)自成立到成型也都大致花了 10 年的時(shí)間，所以我們認(rèn)為，雄安新區(qū)的建成也需要一定的時(shí)間。由于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較以往高了很多，所以雄安新區(qū)建成雛形可能用不到 10 年這么久，但 5 年左右應(yīng)該還是需要的，故歷史耐心很重要。投資方面，短期的風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)市場(chǎng)有影響，但長(zhǎng)期看還是要關(guān)注產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)。

14目前從國(guó)家發(fā)改委公布的情況了解，雄安新區(qū)的規(guī)劃包括四個(gè)方面，包括雄安新區(qū)總體規(guī)劃、起步區(qū)控制性規(guī)劃、啟動(dòng)區(qū)控制性詳細(xì)規(guī)劃、白洋淀生態(tài)環(huán)境治理和保護(hù)規(guī)劃。最后一點(diǎn)對(duì)大家的投資比較重要，像白洋淀的污水治理，環(huán)保這一塊的個(gè)股需要重點(diǎn)關(guān)注。
 

第二，雄安新區(qū)的相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈。我們梳理后分為兩大部分，傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和新基礎(chǔ)設(shè)施。傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施包括道路建設(shè)、管網(wǎng)建設(shè)、電力設(shè)施、通信設(shè)施。涉及的行業(yè)包括鋼鐵、水泥、管材、建筑、工程機(jī)械等。其中對(duì)房地產(chǎn)的分歧較大。從目前的情況來(lái)看，雄安新區(qū)炒房不現(xiàn)實(shí)，雄安新區(qū)的住房可能會(huì)借鑒新加坡采取公租房的模式，但雄安新區(qū)的戰(zhàn)略地位是以其為中心帶動(dòng)周邊發(fā)展，故周邊地區(qū)的房地產(chǎn)會(huì)受積極帶動(dòng)，比如廊坊、保定等地，故對(duì)房地產(chǎn)板塊的股票不能掉以輕心。新基礎(chǔ)設(shè)施方面包括生態(tài)環(huán)境、高效交通和智慧城市。生態(tài)環(huán)境方面重點(diǎn)關(guān)注白洋淀環(huán)境保護(hù)，與白洋淀污水處理相關(guān)的內(nèi)容，標(biāo)的包括先河環(huán)保、啟迪桑德和碧水源等。高效交通方面關(guān)注軌道交通以及機(jī)場(chǎng)和港口等，因?yàn)槠叽笕蝿?wù)中有提到對(duì)外開(kāi)放，標(biāo)的包括中國(guó)中車、唐山港、天津港等。智慧城市領(lǐng)域，后面計(jì)算機(jī)的吳老師會(huì)重點(diǎn)分析，相關(guān)標(biāo)的包括：中興通訊、易華錄、數(shù)字政通等。雄安新區(qū)個(gè)股，我們建議重點(diǎn)關(guān)注“十二羅漢”：第一，冀東水泥和金隅股份這兩個(gè)水泥股，因?yàn)樗喙墒怯袇^(qū)域性的，受益最直接；第二，華夏幸福和相關(guān)的房地產(chǎn)上市公司，例如華夏幸福在雄安新區(qū)及附近囤了很多地，雖然雄安新區(qū)本身不是靠房地產(chǎn)模式帶動(dòng)發(fā)展，但其周邊少不了房地產(chǎn)的作用。此外基建方面推薦河鋼股份、東方園林、建15投能源等；水務(wù)和環(huán)保方面推薦首創(chuàng)股份、碧水源和先河環(huán)保；智慧城市關(guān)注數(shù)字政通、超屯軟件、中興通訊。圖騰。

第三，雄安新區(qū)行情與自貿(mào)區(qū)行情比較。自貿(mào)區(qū)形成過(guò)程中的事件發(fā)展如下：3 月底**上海考察，鼓勵(lì)建立上海自貿(mào)區(qū)；3.18上海配合國(guó)家部委制定方案；5.14 上海自貿(mào)區(qū)獲國(guó)家層面立項(xiàng)；7.3國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議原則通過(guò)方案；8.27 政治局召開(kāi)會(huì)議強(qiáng)調(diào)自貿(mào)區(qū)重要性；8.22 國(guó)務(wù)院正式批準(zhǔn)設(shè)立上海自貿(mào)區(qū)；9.18 國(guó)務(wù)院下達(dá)總體方案的通知；9.29 上海自貿(mào)區(qū)正式掛牌成立。自貿(mào)區(qū)的行情發(fā)展如下：7 月初有個(gè)小上漲，但是之后進(jìn)入回調(diào)。正式上漲在 7 月底，9月底左右掛牌之前達(dá)到高點(diǎn)，掛牌之后行情結(jié)束。根據(jù)萬(wàn)得統(tǒng)計(jì)，上海自貿(mào)區(qū)指數(shù)從最低點(diǎn)到最高點(diǎn)漲了 173%，相關(guān)的個(gè)股也基本都是兩倍以上的漲幅。從表面來(lái)看，自貿(mào)區(qū)行情與事件本身垂直相關(guān)，但是需要關(guān)注背后的變化。我們統(tǒng)計(jì)了 2010 年至今的上海自貿(mào)區(qū)指數(shù)的 PB 值，可以看到它均值在 3.5 左右。在自貿(mào)區(qū)行情啟動(dòng)之前，自貿(mào)區(qū)指數(shù)估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于它的平均估值。個(gè)股層面，我們也可以看到基本所有個(gè)股行情啟動(dòng)之前的估值都遠(yuǎn)低于平均估值。故自貿(mào)區(qū)行情的核心是低估值。宏觀環(huán)境層面來(lái)看：第一點(diǎn)，工業(yè)增加值從 2013 年7 月開(kāi)始有 4 個(gè)月的上升，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一個(gè)小反彈，對(duì)盈利有積極的影響。固定資產(chǎn)投資增速也是出現(xiàn)小反彈。第二點(diǎn)，2013 年上半年出現(xiàn)錢荒，錢荒結(jié)束后從 6 月份開(kāi)始利率降到了比較低的水平，有利于市場(chǎng)的表現(xiàn)。所以總的來(lái)看，自貿(mào)區(qū)行情并不僅僅是一個(gè)事件的原因，事件只是一個(gè)催化劑，要關(guān)注估值水平，如果是一個(gè)高估板塊，雖然事件能短期提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，但行情能走多遠(yuǎn)要打折扣。同時(shí)如果當(dāng)時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不支持市場(chǎng)上漲，那么行情也很難持續(xù)上漲。所以我們認(rèn)為自貿(mào)區(qū)行情方面，宏觀環(huán)境變化和估值是核心。此外，3 月底開(kāi)始出現(xiàn)自貿(mào)區(qū)的事件后，市場(chǎng)波瀾不驚，說(shuō)明事件出現(xiàn)之初市場(chǎng)并不重視，相關(guān)個(gè)股也沒(méi)有明顯變化，此時(shí)是可以參與投資的。隨后從 7 月開(kāi)始連續(xù)上漲 3 個(gè)月，市場(chǎng)看好，出現(xiàn) 173%的增長(zhǎng)，這說(shuō)明除了宏觀層面因素，市場(chǎng)預(yù)期也很重要，開(kāi)始大家不重視，所以后來(lái)行情會(huì)出現(xiàn)超預(yù)期。那么現(xiàn)在雄安新區(qū)板塊所有個(gè)股都上漲，大家都買不進(jìn)去，那么第一方面，從交易的角度來(lái)講，這個(gè)行情還能不能持續(xù)，能持續(xù)多久，開(kāi)板后還是否有投資者愿意高價(jià)買入，都需要考慮，我們認(rèn)為行情會(huì)打折扣。第二個(gè)方面，從估值角度來(lái)講，我們梳理了2010 年以來(lái)雄安新區(qū)指數(shù)估值，平均估值在 3.5 倍左右，而現(xiàn)在整個(gè)板塊估值在 5 倍以上，比合理估值高了 60%到 70%左右。幾支直接相關(guān)的個(gè)股，當(dāng)前估值也大部分處于高估水平。所以從估值上來(lái)說(shuō)，雄安新區(qū)板塊能否持續(xù)也要打折扣。宏觀層面，3 月份 PMI 價(jià)格指數(shù)比 2 月份明顯下降，說(shuō)明供求關(guān)系見(jiàn)頂回落。2 月份 PPI 見(jiàn)頂后會(huì)進(jìn)入周期性下行，可能會(huì)持續(xù)到明年底甚至后年。所以我們判斷，最快今年年底，最慢明年上半年，PPI 一定會(huì)同比轉(zhuǎn)負(fù)，價(jià)格水平會(huì)出現(xiàn)將近十個(gè)百分點(diǎn)以上的下降。去年 GDP 只有 0.1 個(gè)百分點(diǎn)的變化，所以利潤(rùn)增速是靠?jī)r(jià)格推動(dòng)的，如果價(jià)格水平見(jiàn)頂回落，那么意味著盈利也要見(jiàn)頂回落。所以從庫(kù)存周期來(lái)看，價(jià)格見(jiàn)頂回落，意味著企業(yè)名義需求增速見(jiàn)頂。今年 1-2 月份，工業(yè)企業(yè)收入累計(jì)同比創(chuàng)歷史新17高，利潤(rùn)累計(jì)增速達(dá) 31.5%，收入增速也創(chuàng)新高，但我們判斷最快 3月份收入增速就會(huì)下降。一旦收入增速下降，那么企業(yè)在 2 月份就是最后主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存，被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存方面我們預(yù)計(jì)會(huì)持續(xù)到二季度末，三季度開(kāi)始隨著投資各項(xiàng)增速的下降，企業(yè)會(huì)面臨主動(dòng)去庫(kù)存，那個(gè)時(shí)候，價(jià)格、收入增速、盈利增速都會(huì)出現(xiàn)明顯下降。盈利的變化今年 1-2月份是 2014 年以來(lái)最高水平，但是我們判斷，還可能也是未來(lái)兩到三年的最高水平。這與 2000 年類似，PPI 在 99 年出現(xiàn)探底回升，到2000 年上半年基本見(jiàn)頂，之后出現(xiàn)長(zhǎng)期下行，盈利增速也是一樣的，在 2000 年上半年之后長(zhǎng)期下行，一直到 2002 年上半年才出現(xiàn)周期性好轉(zhuǎn)，所以我們認(rèn)為今年的利潤(rùn)增速也是一樣的。從盈利角度，對(duì)整個(gè)市場(chǎng)是不利的。此外，我們判斷今年上半年利率上升，14 年以來(lái)整個(gè)利率的變化與庫(kù)存周期相關(guān)，14-15 年去庫(kù)存時(shí)，利率水平一直在下降。16 年上半年到 8 月份的時(shí)候庫(kù)存周期基本見(jiàn)底的時(shí)候，利率也見(jiàn)底。去年 8 月份到現(xiàn)在，進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存之后，利率上升。往后看三個(gè)月，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力減弱，但會(huì)保持平穩(wěn)態(tài)勢(shì)不會(huì)大幅下滑，為利率上升提供基礎(chǔ)。同時(shí)金融去杠桿政策還沒(méi)有結(jié)束，所以我們判斷未來(lái)三個(gè)月利率還會(huì)上升。盈利下行，利率上升，我們判斷這對(duì)雄安新區(qū)行情的持續(xù)是不利的。綜合估值、宏觀環(huán)境、利率變化，雄安新區(qū)行情很難出現(xiàn)像 13 年自貿(mào)區(qū)那樣的漲幅，建議投資者謹(jǐn)慎對(duì)待。TOTEN